论文摘要：在电力需求高速增长及电力体制改革深入进行的特殊时期，电力行业如何通过并购必将获得更大的资产重组空间，实现资源整合提高效率和竞争力是电力行业改革过程中应该关注的问题本文旨在通过对电力行业上市公司并购前后财务状况的分析，研究电力行业上市公司的并购绩效，初步探讨电力行业的并购活动能否提高电力企业的经营业绩，分析我国电力行业并购的效率效果，为电力行业的深入改革提供参考。
论文关键词：电力企业 并购 绩效
并购是资源配置的一种重要方式，90年代以来，随着我罔资本市场的日益成熟与规范，公司并购成为业扩张的重要手段之一。近年来，随着电力体制改革的逐步深化，电力行业的垄断性与特殊性使电力行业的并购成为理论界与实务界广泛关注的话题，中国的电力资产重组进程中表现出的政府干预色彩较浓、资产流动性较差、重组方式选择及价格制定方法较为单一等问题，导致日前我同的电力资产重组市场化程度偏低，重组行为不够规范。而国际资本埘中国电力企业的关注．使外资并购成为电力行业改革的一种新趋势。
一、企业并购及其绩效评价综述
对于并购绩效问题。西方_学者主要通过ratf究并购事件对公司股价的影响分析并购绩效。Jetlsen和Ruback(1983)认为，成功的并购会给目标公司带来20％的超额受益。Dennis和McConnell(1986)分析了31例大宗股权转让公告的市场反应，发现在公告前一日，股价涨幅达到7_3％，公告前后股价上涨12．8％。GreggJarrell和Poulsen(1989)对196O—l985年间663例成功的并购案进行分析．发现目标公司的平均超额收益率超过20％。但收购方仅有1．14％。Schwert(1996)研究，1975年至1997年问1814个并购事件后得结论：在时间窗口内，日标公司股东的累积平均超额收益为35％，而收购公司的超额收益停留在接近于0的水平上。Bruner(2002)总结了有关收购公司股东收益的44项研究成果。其中有20项的研究表明收益为负，当中有13项在统计意义上显著为负。负收益率在一3％一一1％之问；另外24项研究表明收益为正．当中有l7项显著为正。总体上看，以股价变动对并购绩效的研究结论并不统一。
此外，也有学者运用会汁指标来研究并购事件的绩效，得m的结论也不甚一致。Geofti'eyM eeks(1977)研究了I964年至1971年英同233个合并交易的收益，结果表明：交易后，收购公司的总资产收益率(tlOA)成递减趋势，并在交易后第五年达到最低点，同时有将近2／3收购公司的业绩低于行业平均水平，即合并使收购公司盈利水平轻度下降。Maquieire，Meg—gi~son和Nail·(1998)对1963—1996年问发生的260件换股式并购进行了研究，结果表明：运用横向或纵向式并购的企业，其财务协同效益和企业效率有一定的提高，而混合式并购交易则导致股东财富的损失。Healy，Palepu和Ruback(1992)研究了1979年一1984年问美国50件最大的并购案，结果发现：收购公司的资本回报率明显提高，经营绩效的提高主要来自于企业管理效率的提高，而不是来自解雇T人而产生的人工成本的节约。
我国学者自上世纪90年代禾开始关注对我国并购绩效的研究。陈信元和张田余(1999)采用35-差模型和非正常收益模型两种模型运用股价变动检验资产重组公告的信息含量，得的结论并不一致。戴榕、干春晖(2002)对不同并购模式下上市公司的并购绩效进行了实证分析，用累积超常收益率检验法对比了短期内市场对纵向并购、横向并购、混合并购三种并购模式的反映。发现短期内纵向并购的CAR均值最高。与横向并购和混合并购的CAR值差异著，但是横向并购和混合并购的差异并不显著。李善民和陈玉罡(2002)对1999～2OOO年中国证券场深、沪两市349起并购事件的研究表明：并购能给收购公司的股东带来显著的财富增加。而对目标公司股东财富影响不显著．股权种类结构对目标公司股东财富的影响不显著。原红旗和吴星宇(1998)选取了4个会计指标进行研究，发现重组当年样本公司的每股收益(EPS)、净资产收益率(R0E)和投资收益占总利润的比重较重组前一年有所上升，而公司的资产负债率则有所下降，这些会汁指标变动幅度与重组方式和莺组各方的关联关系有关。冯根福和吴林江(2001)以l994—1998年的201个并购事件为样本，以净资产收益率等四个财务指标为基础评价上市公司的并购绩效发现，并购后第一年公司业绩有所提升．而从第二年起，并购绩效呈现逐年下降的趋势。
当前我国电力企业并购绩效如何?并购是否改善了公司的经营业绩?本文以我国2003年发生并购的上市电力公司为样本，以并购当年为0，并购前一年后三年(-1，+3)共五年为会计检验期间．通过建立一套财务评价指标，分析影响我国电力行业上市公司并购绩效的因素及存在的问题，并据此提出提高我国电力行业上市公司并购绩效相关的对策与建议。本研究所用数据分别来源于中国金融和经济研究数据库、新浪网站及雅虎网站。
二、电力企业并购绩效分析
2003年我国电力行业上市公司中发生并购的企业共10家、12件并购事件，样本数据如表1所示。
